內(nèi)容提要：在相關制度不完善的轉(zhuǎn)型經(jīng)濟體中，政府質(zhì)量和財務透明對信貸資源配置發(fā)揮重要的影響，從而影響企業(yè)融資約束。對于這種影響的效果及作用機理，本文使用2012年世界銀行關于中國2848家企業(yè)的問卷調(diào)查數(shù)據(jù)進行檢驗與考察。研究發(fā)現(xiàn)，政府對企業(yè)融資具有“扶持之手”的作用，通過降低腐敗水平、增強政治穩(wěn)定性、提高法律系統(tǒng)質(zhì)量、強化社會治安和降低稅負等手段，為企業(yè)融資提供一個良好的制度環(huán)境，提高政府質(zhì)量有利于緩解企業(yè)融資約束;同時，提高企業(yè)財務透明度能夠有效降低企業(yè)與融資機構間的信息不對稱，亦能夠強化企業(yè)獲得外部融資的能力，緩解企業(yè)融資約束問題;政府質(zhì)量具有調(diào)節(jié)作用，在政府質(zhì)量較高的地區(qū)，財務透明對企業(yè)融資約束的緩解作用更強。
　　關鍵詞：政府質(zhì)量;財務透明;融資約束;傾向得分匹配
　　中圖分類號：F81 文獻標識碼：A 文章編號：1001-148X（2018）03-0057-10
　　收稿日期：2017-09-25
　　作者簡介：李后建（1983-），男，湖南常德人，四川農(nóng)業(yè)大學管理學院副教授，研究生導師，管理學博士，研究方向：技術經(jīng)濟及管理、金融風險管理與行為金融。
　　基金項目：國家自然科學基金青年項目，項目編號：71603177。
　　根據(jù)中國的發(fā)展實踐，政府是金融資源配置的主導者（樊綱等，2011），不僅營造了企業(yè)的融資環(huán)境，而且還深刻地影響了企業(yè)的融資決策，政府質(zhì)量在某種程度上直接決定了企業(yè)的資本配置效率（陳德球等，2012）。由于企業(yè)融資約束問題的重要性，長期以來，研究者一直致力于企業(yè)融資約束的原因及其影響的探究。政治關聯(lián)（于蔚等，2012）、金融發(fā)展（解維敏和方紅星，2011）、金融關聯(lián)（鄧建平和曾勇，2011）等都被認為是影響企業(yè)融資約束的重要因素。然而，在當前的制度環(huán)境下，政治晉升錦標賽使得地方政府官員有強烈的動機通過各種手段對企業(yè)施加影響以實現(xiàn)政治和社會性目標，從而贏得政治晉升籌碼。同時地方政府也有強烈的動機來開展基礎設施建設、創(chuàng)造良好的投資環(huán)境和提供適宜的制度保障來吸引外部投資者到本地進行生產(chǎn)經(jīng)營活動，刺激當?shù)亟?jīng)濟和財稅增長。由此可見，無論是政府扮演“扶持之手”抑或“掠奪之手”，它都將對企業(yè)行為產(chǎn)生深刻影響。這也意味著，相對于其他因素而言，政府質(zhì)量對企業(yè)行為，尤其是企業(yè)融資行為能夠產(chǎn)生更加深刻的影響。鑒于此，本文的主要目的在于探究政府質(zhì)量及其與財務透明的交互效應對企業(yè)融資約束的影響，這對進一步揭開和深刻理解企業(yè)融資約束的根源具有重要的理論和意義。
　　一、理論分析與研究假說
　�。ㄒ唬┱�府質(zhì)量與企業(yè)融資約束
　　自Modigliani和Miller（1958）的開創(chuàng)性研究之后，大量的理論文獻解釋了信息不對稱和激勵問題會使得企業(yè)外部融資成本高于內(nèi)部融資成本的原因，同樣地，大量的實證文獻也驗證了上述命題（Hubbard， 1998）。雖然這些研究結果存在某些差異，但是大部分的證據(jù)表明企業(yè)和外部融資機構之間嚴重的信息不對稱和激勵問題是導致企業(yè)存在融資約束的重要原因（Forbes， 2007）。然而，以上研究者卻普遍忽視了一個根本性問題，即政府質(zhì)量可能是導致企業(yè)融資約束的根本原因。本研究分別從以下三個方面對此進行解釋。
　　其一，政府質(zhì)量會直接反映出經(jīng)濟體中的腐敗水平，而經(jīng)濟體中的腐敗水平會影響企業(yè)融資約束程度。Holmberg和Rothstein（2012）指出低質(zhì)量的政府缺乏治理腐敗的足夠激勵，因此，在低質(zhì)量政府主導的經(jīng)濟體中，腐敗水平通常較高。Bai和Wei（2001）強調(diào)，腐敗水平越高的經(jīng)濟體更有可能實行資本管制，因為腐敗會降低政府征稅的能力。為了增加稅收，地方政府官員必須依賴于資本管制。然而，資本管制會給企業(yè)帶來嚴重的融資約束（Forbes， 2007）。這是因為資本管制限制了資本的自由流動，減少了外部資本的流入，提高了企業(yè)的融資成本，增加了企業(yè)的融資約束（Forbes， 2007）。其次，較高的腐敗水平會降低司法制度的質(zhì)量，增加外部融資提供者對投資前景的不確定性，降低資本市場的金融資源配置效率，提高交易成本，促使外部融資提供者要求更高的資本回報率，增加了企業(yè)的融資成本。最后，較高的腐敗水平會導致更高的非生產(chǎn)性成本，包括機會成本和尋租成本等。這些高昂的非生產(chǎn)性成本提高了企業(yè)的外部融資成本，強化了企業(yè)融資約束的程度（Khwaja和Mian， 2005）。
　　其二，政府質(zhì)量會直接反映出經(jīng)濟體中政策的不連續(xù)性，而政策的不連續(xù)性會影響企業(yè)的融資約束程度。周黎安（2007）指出，在財政分權的體制之下，地方官員為了獲得晉升籌碼會制定一系列有利于其實現(xiàn)政治和社會目標的政策。為了使得這些政策能夠發(fā)揮最大的效應，地方政府官員會獲得銀行所有權以便為政策支持者提供就業(yè)、補貼等利益，地方政府官員為了政治目標而非社會目標控制金融資源（Shleifer和Vishny， 1994），從而導致信貸資源錯配，提高了企業(yè)的融資成本，導致企業(yè)面臨嚴重的融資約束。除了現(xiàn)任官員會通過“掠奪之手”攫取金融資源以滿足政治利益甚至私人利益外，官員更替帶來的政策不連續(xù)性會給企業(yè)造成更大的融資壓力。其原因在于發(fā)展環(huán)境、工作經(jīng)歷和個人偏好等異質(zhì)性，新上任的官員為了彰顯自己的政績，通常會實施與前任并不一致的系列政策，甚至可能會否定前任的一系列政策，因此官員更替通常伴隨著大量政策的不連續(xù)性（宋凌云等，2012）。政策不連續(xù)帶來的政策風險會加劇融資機構所面臨的投資風險，此時投資者會要求更高的資本回收率以彌補政策不連續(xù)性所造成的投資風險，這提高了企業(yè)的融資成本，給企業(yè)造成了更高的融資壓力。
　　其三，政府質(zhì)量會通過提供良好的制度性框架表現(xiàn)出來，而良好的制度性框架是降低企業(yè)融資約束的重要基礎。陳德球等（2011）認為高質(zhì)量的政府有強烈的動機提供產(chǎn)權保護、加強法律執(zhí)行力度并重構經(jīng)濟主體之間的信任關系，這些良好的制度性框架有利于推動當?shù)刭Y本市場的發(fā)展，提高資源配置能力，降低交易成本，從而降低企業(yè)的外部融資成本，緩解企業(yè)融資約束。此外，高質(zhì)量的地方政府通常會為了刺激本地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展和城市建設，一方面提供相應的稅收優(yōu)惠、稅收減免以及財政補貼和擔保來吸引外部資金，支持本地企業(yè)的發(fā)展，提高本地企業(yè)的融資能力;另一方面地方政府會改善金融生態(tài)環(huán)境，正確地引導信貸資金的流向，提高信貸資本市場的配置效率，強化本地企業(yè)的融資能力。而低質(zhì)量的地方政府通常會通過過度行政干預和土地財政抵押獲得大量銀行系統(tǒng)的資金來實施本地的基礎設施建設項目以達到政治和社會目標。地方政府的大量借債融資會造成銀行資金供應緊張，從而擠占了金融機構投向企業(yè)的融資資源，給本地企業(yè)帶來了嚴重的融資約束�；�于此，本文建立研究假設1。

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